展望未来10年中国的证券市场，如果能比较的话，到时候，中国证券市场将是与日本不相上下，在亚洲数一数二的市场。让我们从3个比例关系看一看美国、日本、中国的情况。两年前，美、日、中经济的规模大约是9：4：1，而资本市场的总市值是15：5：1。发达国家储蓄率很低，有些国家甚至是负的，日本历来都是高储蓄率、高增长的国家，但现在由于老龄化，经济出现了问题，储蓄率也下降了。中国2003年是38%的储蓄率，从这个角度看，潜在的、有可能追逐资本市场或是其他投资渠道的钱占GDP的38%。这个广义储蓄资金美国、日本和中国相比就不一样了，大体上是15：10：4的关系。当然这三个比例是粗略的，一是数字是凑个整数，另外一个是与汇率有关，资本市场的市值还跟价格有关。资本市场再发展10年，这些比例关系就都会变了。

    中国未来10年GDP的平均增长速度如达7.2%，10年就会翻一番。而发达国家的增长速度会低一些。美、日、中GDP的9：4：1比例有可能会变成9：4：2。不能说美、日经济不增长，所以也有可能是10：5：2。但最近日本经济基本处于停滞状态。总之中国经济会有很大的增长，如果说资本市场和经济是同步发展的，资本市场总市值与美、日之间的比例可能将变为15：5：2。但是我认为同步发展是非常低的估计，因为中国资本市场是后起的，应该比国民经济增长得更快。美、日、中总储蓄在10年后大约会是15：10：7.5的关系。

    如果说前面我们是从经济增长以及储蓄率方面看中国资本市场发展的潜力的话，下列因素的存在有可能使中国资本市场的发展超出我们的预料，超出常规思维所能想象的状态。上述3个比例关系也会有相应的变化。

    汇率的变化。现在的汇率与购买力平价是不一致的。汇率在短期内主要可依靠国际收支平衡，但长期来看购买力平价会起决定作用。日元汇率在80年代的变化使日本的GDP、人均财富发生了巨大变化，同时也使金融机构、金融市场忽然在世界上变为名列前茅了。

    直接、间接融资的比例。中国直接融资的比例比较低，间接融资的比例相当高，二者之间的关系会在未来发生显着调整。前不久戴相龙行长的讲话也认为，直接融资的比例应当提高。

    社会保障体制的建立和完善。10年左右的时间，大家会看到社会保障体制，特别是养老金制度通过试点和逐步推广发生显着的变化。中国因为独生子女政策等，老龄化将是一个非常严峻的挑战，中国不可能不认真对待老龄化问题。10年间如果解决好的话，养老基金将会变成一个非常重要的资本市场投资主体，也会大幅度提高直接融资的比例。

    基金市场地位提高。中国的证券投资基金经历了两个快速发展阶段，1998年封闭式基金的快速发展造就了1999-2000年的网络股行情，2001以来开放式基金的发展则更进入了新的层次。截至目前，中国有各类证券投资基金113只，总基金规模近2000亿份，超过深沪股市流通市值的12%。有研究报告显示，如果考虑到正在筹建和即将发行的开放式基金，2004年的基金总数有望达到150只，增长幅度达30%以上，无论在绝对数和相对数上都较为可观，其市场地位必将进一步突出。

    券商实力不可忽视。客观地讲，近几年来，券商由于历史遗留问题较多，在二级市场中的地位和作用相对有所下降。但“瘦死的骆驼比马大”，券商仍是市场中一股不容忽视的力量。资料显示，截至2003年末，证券公司的资产总额接近7000亿元，净资产接近1000亿元。其中，自营证券大约为500亿元，而受托投资管理资金总额接近600亿元。不难看出，券商是一支仅次于基金的力量。随着行情的向上突破，券商的历史问题有望以良性方式进行消化，进而也给市场提供着资金方面的支持。另一方面，一些经营良好的券商将借助债券发行的机会进一步提高自身实力，预计资金增加规模也将是可观的。

    QFII潜力不容低估。截止目前，已经有12家境外机构获得QFII资格，批准的投资额度合计为17亿美元，占深沪股市流通市值的绝对比例并不高。应该说，QFII在未来的具体发展规模很难预测，但无疑值得乐观。理由来自两个方面：一是外资因看好中国经济前景而看好中国证券市场已成共识，QFII的快速发展就是一很好的例证。很显然，在香港的h股市场的牛市已成为A股的先导，看好h股市场的外资不可能不看好A股市场，在资金面上必将形成有益的促动。

    除了在上面提到的这些“阳光资金”之外，其它一些相对而言处于神秘状态的私募基金也是一股不容忽视的力量，其动向也将对市场产生直接的影响。

    还有一个不很确定但值得考虑的因素就是大中华地区。我们现在与日本相比看来相差较多。但把香港、台湾加在一起就相差不多。大中国地区资本市场将来会怎样，可能还会有一些不确定的因素。但总的来讲，大中国地区的经济往来会越来越紧密，资本市场的相互联系、相互联盟的局面等都是值得设想的。从大中国角度看，10年后可以较有把握地说，资本市场的总额会与日本不相上下，变成亚洲数一数二的、最重要的市场。

    不能低估中国资本市场发展可能出现的远大前景，证券市场本身必然会发生许多变化：

    首先，资本市场必然会加深加厚，产品会越来越多。因为可用于投资的资金在美、日、中之间形成的比例关系，将可能是15：10：7.5。即可用于资本市场投资的大的基数相当接近。要想容纳这样大量的资金来投资，就要求资本市场必然要加深加厚，产品更加丰富。加厚包括资本市场的层次会更多。

    其次，中国是一个人口众多的国家，中央、国务院十分重视解决就业的问题。中国必然将出现一个中小企业发展非常踊跃的结构，这种发展对资本市场将提出要求。资本市场就要为大量中小企业的发展要求服务。

    再者，人民币无论10年后是否实现资本项目的可兑换，但外汇管制的程度与今天相比肯定会放宽很多，证券市场的国际化进程也会不断加快。如同前几位主席所提到的，我们既要看到开放的风险，也要看到国际化是一种必然的趋势。在这样的趋势下，上海和深圳都将成为国际上更加瞩目的金融中心性城市。

    还有，养老基金和其他机构投资者的作用将非常巨大，所占比例也非常大。现在我们提出了超常规发展机构投资者的口号，10年中一定会有大的进展。10年后必将达到相当大的规模。

    国际劳工组织的有关资料表明，允许社保基金投资的国家或地区，其资金投资于股票约占基金总额的60%，而这种投资很大程度上是通过开放式基金实现的。以美国为例，从1990年到1994年，美国各类退休基金占共同基金资产的比重，从19.6%上升到35.5%。1999年，美国开放式基金资产规模达6.8万亿美元，当年美国养老基金总额为7.8万亿美元(为全球养老基金总额的五分之三)，其中2.5万亿美元投入到开放式基金，占当年养老基金总额的32%，占当年开放式基金总资产的36%。此后，美国养老基金在开放式基金总资产规模中所占的比例一直稳定在35%左右。养老基金总额的迅速扩大和养老基金入市比例的不断提高，推动了美国开放式基金的发展，也造就美国股市长达10年的大牛市。美国最大的养老基金加州雇员养老基金会主席曾夸口说：“养老基金就是资本市场。”事实上，养老基金已成为美国资本市场最重要的机构投资者，经济学家也认为，全球基金业，尤其是开放式基金近20年的快速发展，主要得益于养老基金规模的膨胀。

    此外一个因素是电子化和计算机联网的作用。它使各个市场之间的相互关系、国际之间交易可运用的手段、甚至也包括对投资者投资的习惯产生重要的影响，高科技手段对证券市场发展的推动力不可忽视。